财报数据显示，从主营构成看，永煤煤炭业务收入占半壁江山，但贡献近90%的利润，且近几年盈利水平较为稳定，毛利率基本保在40%左右，在行业中属于中偏上的水平 。而非煤业务占比也较高，但盈利能力偏弱 。其中，化工业务拖累较大，其毛利率自2018年近20%的高点回落至当前2%的水平 。  
“永煤煤炭这块有优势，但化工板块是一个包袱 。”永城煤炭市场营销专家李朝林直言 。受化工板块拖累，永煤归属于母公司所有者的净利润在2018年出现亏损，2019年亏损扩大到13.17亿，今年一季度亏损4.04亿 。  
“公司对盈利良好的永煤股份(煤炭板块核心经营主体)持股61.9%，持股比例相比非煤板块子公司较低，导致归母净利润为负，归母所有者权益占比下降 。”广发证券首席固收分析师刘郁表示 。  
另一方面，永煤已经出现流动性紧张的态势 。“因为经济下行和疫情影响，永煤从6、7月份出现流动性紧张的风险，直到11月正式违约 。并不是突然违约，而是之前就有一些征兆 。”前述厅局级财经官员表示 。  
该厅局级财经官员表示：“永煤及能化是河南最大的国有企业，我们做了很多工作帮助它 。但是它摊子铺的比较大，债务比较重，主要问题是债务期限不匹配，经营现金流、发债融资和债务期限不匹配 。”  
财务数据显示，永煤负债中流动负债占比偏高，且呈现逐年上升态势，至今年二季度末占比接近75% 。其中，永煤短期、长期有息负债分别为690亿、345亿，前者两倍于后者 。拉长期限看，永煤有息负债中短期债务占比提升明显，长期债务占比波动下降，公司负债短期化 。  
债券募集说明书则显示，截至今年3月末，永煤211亿主要有息债务中，来自信托、租赁的非标融资达到72.6亿，占比达到35%，这部分非标大多于2017年融入 。其中，国控租赁、交银国际信托是主要非标融资提供者 。  
沪上某大型券商固收分析师表示，非标融资成本高，将加重企业债务负担 。在近年金融去杠杆的监管政策之下，非标规模整体缩减，非标到期接续的风险增加 。  
北京地区某金融租赁公司业务人士介绍，公司对豫能化旗下某子公司、永煤都发放过租赁贷款，两笔业务均由豫能化担保 。其中，前者租赁贷款两个月前还在正常还款，要看下一期能否正常支付，而对永煤的贷款一个多月前已经逾期了 。  
“我们知道永煤11月10日要兑付第三期超短融，就在那天去永煤看看，想着如果兑付了短融，那我们也在那天催一催债，结果没想到永煤连超短融也还不了 。我们在永城待了两三天一无所获，就回来了 。”前述租赁公司业务人士称 。  
意料之外的三大疑点  
总体来看，永煤基本面确实存在一定的经营压力及流动性问题 。但对于此次永煤债券违约，诸多市场人士又认为在意料之外 。其主要疑点有三：  
一是无论从银行剩余授信额度还是从永煤最新一期现金余额看，永煤均有足够的资金偿还10亿债券，不至于发生违约行为 。财报数据显示，截至2020年三季度末永煤货币资金余额为470亿 。此外，永煤在10月下旬刚刚发行一期中期票据融资10亿 。  
采访人员获得的一份调研记录显示，豫能化相关人士在接待机构调研时称，10亿中票“还了另外10个亿” 。永煤400亿资金虽然在账上，但大部分都是受限资金，一部分借给了豫能化，一部分借给化工企业 。  
发债说明书显示，截至2020年6月末，永煤关联方其他应收款156亿，主要为与豫能化及其下属单位之间的往来款 。由此看，永煤母公司作为主要的外部融资主体，但内部非煤核心业务及关联方占款严重，造成母公司现金流持续紧张 。

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