2.2、煤炭：受益碳中和，价格与盈利同步复苏  
一、价格复苏：强需求和弱供给、煤焦价格全年均将维持高位  
2020Q1以来煤焦市场波动剧烈，尤其是1月份动力煤价格冲高回落、2月份焦炭价格冲高回落后，动力煤、焦炭价格在3月份、4月份均出现较大幅度反弹，且目前仍在持续反弹趋势之中 。关于商品价格的强势，我们认为需求是核心根本驱动力，而供给端相对难以放量，虽然在此基础上供给端可能会有阶段性的波动(动力煤增产保供、进口放松预期、焦炭产能投放等)，但由于行业全年均存在产能缺口，供给端的波动或将造成价格的短期调整或上涨受限，但全年价格大幅高于往年同期的大方向并不会发生变化 。  
强需求助力价格淡季持续上涨 。2021Q1火电发电量14379亿度同比+25.7%，较1-2月累计同比+18.4%的增速增加7.3PCT，2021Q1生铁产量2.2亿吨同比+8.0%，累计增速增加1.6PCT.2021Q1GDP同比增长18.3%，2021年3月PMI51.9、4月51.1，宏观经济增速较快工业品指数持续提升 。  
供给端，3月煤炭产量3.41亿吨(-0.2%)，2021Q1产量累计增速16.0%，增速下降9.0PCT，进口量0.27亿吨(-1.8%)均下降，其中往年的核心煤炭进口来源国澳大利亚自2020年12月以来，连续四个月煤炭零进口，蒙古煤炭进口亦难以放量，全年弱供给支撑价格强势 。  
焦炭方面，2021Q1累计产量增加8.6%，累计增速较1-2月下降1.7个百分点，当价格出现大幅波动导致盈利快速下滑后，内蒙、山西的部分焦企开始积极减产，使得价格底部出现较强支撑，结合钢铁价格持续上涨和消费量提升，中期来看，政策对于诸如焦炭等高能耗行业的审核会越发严格，产能扩张空间非常有限，且存量项目的投产也或将不及预期，支撑价格和盈利依然将维持在相对高位 。  
二、盈利复苏：龙头迎量价双升，高经营杠杆企业弹性优势显现  
虽然市场担忧发改委进行价格调控，但由于近期煤矿事故频发，考虑到安全生产形势，只能通过国有大型煤企增产，由此带来龙头量价齐升 。以动力煤龙头陕西煤业、中国神华、中煤能源等为例，2021Q1陕西煤业煤炭产量同比提升34.0%，煤炭均价同比提升16.3%，中煤能源分别提升11.9%、16.9%，中国神华分别提升4.8%、16.9% 。  
煤炭企业多为重资产，2021Q1上市公司非流动资产占比均值68%、中位数71%，从2021Q1盈利同比情况来看，高经营杠杆公司将具备更高盈利弹性 。2021Q1非流动资产占总资产比重75%以上的公司共有10家，同期CS煤炭开采行业中归母净利同比增速最高的前5名全部位于这10家公司里，分别为新集能源、永泰能源、昊华能源、中煤能源、兰花科创 。同时这5家业绩增速最快的公司大多具备较高的煤炭生产成本，新集能源、永泰能源的吨煤生产成本分别为291、326元 。  
三、坐拥优质资源禀赋的企业将受益碳中和  
受益于“十三五”的供给侧改革，2020年全国煤矿数量缩减至4700个，CR8提升至47.6% 。据中国煤炭工业协会数据，“十三五”期间全国累计退出煤矿5500处，合计退出落后产能10亿吨以上，截止2020年底前8家大型煤企原煤产量18.55亿吨，占全国47.6%较2015年提升11.6PCT 。中国煤炭工业协会预计截至“十四五”末，全国煤炭矿井将进一步缩减至4000处左右，较2020年下降14.8%，上游资源端的供给优化具备可持续性 。  
碳中和下煤炭公司进入存量博弈市场，拥有优质资源的龙头煤企矿业权的净资产有望迎来重估升值 。受益于国内调控煤矿产能，上市煤企产能扩张多来自外部并购，统计近两年上市煤企经典并购案例可知，焦煤的吨可采储量收购款约为12元，动力煤约7元 。而许多煤炭公司的存量矿井的采矿权由于上市时间较早而被严重低估，根据中国神华2019年年报，公司吨煤采矿权价值仅为1.03元，若按照当前7元/吨的价格重估将增值583%，同理陕西煤业增值293%、中煤能源260%，炼焦煤上市公司盘江股份增值3476%、淮北矿业416%、开滦股份11869% 。

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