2018年年末 ， 新华联的资产总额为536.02亿元 ， 即受限资产占到了总资产的38.82% ， 2019年上半年末受限资产占总资产的比重为38.24% 。 近4成资产受限制的主要原因是抵押借款等 。

质押了相当比例资产的新华联目的就是为了融资 。 在没有或者说可质押物不断减少的情况下 ， 金融机构会有足够的信心对一家资产受限占比高企的房企继续放贷吗？

从积极的角度看 ， 筹资现金流量净额持续为负 ， 或许是由于公司经营活动产生的现金流量或者投资活动产生的现金流量可以满足其日常需要 ， 因此不需要再更多地负担有息债务了 。

随着自身经营带来更多现金流入 ， 借款可以相对减少 ， 新华联的情况是否如此呢？首先 ， 公司投资活动产生的现金流量净额从未转正过 ， 因此这难以贡献正向资金流 。 可喜的是 ， 公司的经营活动现金流确实在好转 。

由于房企报表存在错配 ， 其“费用前置、利润后置”的特性导致经营现金流经常为负 ， 如果能够转正显然是公司内生性增长得到了体现 。

2017年 ， 新华联经营活动现金流量净额为9.35亿元 ， 重组上市以来首次小幅年度转正 。 2018年38.42亿元的经营现金流金额则是明显好转了 ， 2019年前三季度公司经营现金流净额为17.2亿元 ， 继续延续了好势头 。

不过 ， 新华联经营现金流的好转是有前提条件的 。 房企现金流出主要包括拿地、在建工程和偿还债务等 ， 在后两者没有变化甚至增加的情况下 ， 2018年新华联减缓了拿地规模 ， 不过公司仅表示拿地“步伐有所放缓” 。

到了2019年上半年 ， 新华联干脆不再拿地了 。 拿地减少甚至不拿地自然可以减少现金流出 ， 只是后续开发的“口粮”变少了 。 从积极拿地到不再拿地 ， 新华联的解释是受国家宏观调控政策大环境影响 ， 公司拿地较为谨慎 。 如果公司资金充裕 ， 是否如行业龙头一般趁机吸储呢？

况且 ， 新华联的土地储备并不丰富 。

2018年年末 ， 公司土地储备的计容建筑面积只有195万平方米 。 当然 ， 根据年报 ， 这应是公司未开工的土地储备 ， 不包含在建部分 。 无论怎样 ， 仅剩下不到200万平方米的土地待开工都不算有充足的储备 ， 因为新华联每年的签约销售面积都接近百万平方米 。

另外 ， 促使公司经营现金流好转的原因是应付款的增加 。 2018年年末 ， 新华联的应付账款为79.67亿元 ， 较上一年的45.7亿元大幅增加了74.33% ， 2019年3季度末进一步增加至87.29亿元 。

如前所述 ， 无论是对外借款还是自身造血 ， 新华联都处境不佳 ， 那么公司的钱都去哪儿了呢？哪些项目沉淀了公司的资金呢？

资金积压何处？

即使转型文旅后 ， 房地产仍然是新华联的主要收入来源 。 2014-2018年 ， 房地产销售收入占公司总收入的比重从未低于80% 。

不过 ， 虽然2018年之前拿地力度不小 ， 新华联的签约销售并未见明显提升 。

2014年 ， 公司共获取土地3606.86亩 ， 约为241万平方米 ， 2015-2017年公司分别获取土地111万平方米、219万平方米和120万平方米 ， 规划建筑面积分别为83万平方米、311万平方米和129万平方米 。 2018年新增土地情况公司并未透露 。

2015-2018年 ， 新华联签约销售金额分别为48.21亿元、109.83亿元、103.34亿元和107.02亿元 。 2019年上半年 ， 公司的签约销售金额为29.5亿元 ， 远不及2018年上半年的47.39亿元 。 根据公司债券评级报告 ， 新华联2014年的签约销售为37.01 亿元 。

也就是说 ， 2016-2018年 ， 新华联的签约销售基本维持在了百亿元水平 ， 签约销售并没有随着上一年拿地规模的变化而变化 ， 2019年上半年签约销售甚至明显倒退了 。

这是否公司楼盘去化下降的原因之一呢？2014-2018年 ， 新华联存货中的“开发产品”金额分别为34.22亿元、40.19亿元、65.94亿元、52.87亿元和74.55亿元 ， 2019年上半年这一金额小幅增加至75.17亿元 。

除了2017年有所下降外 ， 新华联的开发产品一直处于增长态势 ， 公司开发产品积压的金额已经不止翻倍了 。 对于房企来说 ， 存货中的开发产品与一般制造业企业存货中的“库存商品”类似 ， 这是可以对外销售的楼盘 。